Begrippenlijst waardebepaling

1. Omzet
   Het gaat hier om de geconsolideerde bruto omzet in miljoenen euro’s van de onderneming.

2. Terugkerende omzet
   Dit is de omzet die een aantoonbaar vast jaarlijks karakter heeft. Bijvoorbeeld omzet die vastligt in contracten of in abonnementen. Omzet van vaste klanten kan ook hierbij worden berekend voor zover deze concreet is toegezegd en vastgelegd. Bij de meeste ondernemingen is de jaarlijks terugkerende omzet maar een klein percentage van de totale omzet.

3. Marktvooruitzichten
   Houd hier rekening met de economische vooruitzichten en de ontwikkelingen in de sector op de middellange termijn. Veel branches hebben bijvoorbeeld op de korte termijn gunstige vooruitzichten door het aantrekken van de wereldhandel. Op de middellange termijn spelen echter zaken als technologie, nieuwe toetreders, regulering, kortere levenscycli van producten, tekort aan vakmensen, nieuwe investeringen en groeiende macht van leveranciers, concurrenten of afnemers een belangrijke rol.

4. Eigen Vermogen
   Vul hier het eigen vermogen uit de balans in. Dit bestaat met name uit het gestorte kapitaal en de winstreserves.

5. Rentedragende schulden
   Dit zijn alle schulden waar een renteverplichting op rust. Voorbeelden zijn leningen, rekening courant krediet, lease en vastgoedfinanciering. We noemen dit ook wel Vreemd Vermogen. Crediteuren, lopende belastingverplichtingen en andere verplichtingen zonder renteverplichting horen hier dus niet bij.

6. Liquide middelen
   Dit zijn de kasmiddelen, in het Engels “cash”. Liquide middelen bestaan vooral uit saldo op je rekening courant, spaargelden en bijvoorbeeld beursgenoteerde obligaties of aandelen. Liquide betekent dat het direct tot je beschikking hebt. Een vordering op iemand of een belegging in vastgoed is daarom niet liquide.

7. Bedrijfsresultaat
   Bedrijfsresultaat of EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) is het resultaat vóór rente en belasting. Het is dus niet de winst van de onderneming, want winst (of verlies) is het resultaat na rente en belasting.

8. Vennootschapsbelasting
   Gebruik hier het gebruikelijke gemiddelde vennootschapstarief.

9. Netto operationele cashflow
   Bij waardebepaling kijken we naar het bedrijfsresultaat minus belastingen. We doen dus net alsof de onderneming geen rente betaalt. We nemen het bedrijfsresultaat (EBIT) en halen dan direct de belasting daarvan af.  Dit noemen we dan de netto operationele cashflow. De reden is dat rente een financieringscashflow is die terugkomt in de WACC en we willen in een waardebepaling operationele en financieringscashflows scheiden van elkaar.

10. Kostenvoet Eigen Vermogen (Kev)
    Dit is een rendementspercentage dat een (rationele, nieuwe) aandeelhouder wenst bij het investeren in deze onderneming. De kostenvoet Eigen Vermogen is eigenlijk de vergoeding die een aandeelhouder ontvangt als hij in de onderneming investeert. De kostenvoet is opgebouwd uit een aantal onderdelen (build-up methode): het 30 jarige rendement op staatsobligaties, de historische lange termijn premie die aandeelhouders verdienen en bepaalde sector- en bedrijfsspecifieke opslagen. Voorbeelden van dergelijke opslagen zijn: de omvang van de onderneming, de afhankelijkheid van afnemers of toeleveranciers en de levensfase waarin de onderneming zich bevindt.

11. Kostenvoet Vreemd Vermogen (Kvv)
    Dit is het gemiddeld (gewogen) rentepercentage dat de onderneming betaalt aan haar financiers. Als ik € 500K lease heb met 5% rente en € 1.000K lening heb met 8% rente dan betaal ik gemiddeld gewogen ((500/1.500) x 5%) + (1.000/1.500 x 8%) = 7% rente.

12. WACC
    Weighted Average Cost of Capital oftewel de gemiddeld gewogen kostenvoet van het vermogen. Het vermogen van de onderneming bestaat uit Eigen Vermogen en Vreemd Vermogen (alle rentedragende schulden). Deze vormen samen het Totaal Vermogen, bijvoorbeeld: € 750.000 Eigen Vermogen en € 250.000 Vreemd Vermogen maken samen € 1.000.000 Totaal Vermogen. In dit voorbeeld is het Eigen Vermogen dus 75% en het Vreemd Vermogen 25% van het Totaal Vermogen.

De vermogensverstrekkers bieden in feite hun kapitaal aan de onderneming aan en vragen hiervoor een rendement. Het Eigen Vermogen (EV) investeert in de aandelen van de onderneming en wil dus een aandeelhoudersrendement (Kev). Het Vreemd Vermogen (VV) financiert de schuld en wil rente als vergoeding (Kvv).

De formule van de WACC is als volgt:

 [EV x (Kev)] + [VV x (Kvv) x (1 -/- VPB%)]
 TV                       TV

We kunnen de begrippen invullen. We kennen de Eigen Vermogen en Vreemd Vermogen verhoudingen (75% respectievelijk 25% in bovenstaand voorbeeld). Zowel het Eigen Vermogen als het Vreemd Vermogen hebben een eigen kostenvoet die we nu ook kunnen invullen. Het enige verschil is dat we bij het Vreemd Vermogen nog een factor hebben [1 -/- VPB%]. Dit is het voordeel wat rente heeft omdat het aftrekbaar is van de vennootschapsbelasting. In de WACC rekenen we dus de netto kosten van het vreemd vermogen oftewel de rentevoet ná belastingen.

Stel: Kev is 20%, Kvv is 5% en VPB is 25%. De WACC is dan:

[75% x (20%)] + [ 25% x (5%) x (1 -/- 25%)] =
[15%] + [(1,25%) x (75%)] =
[15%] + [0,9373] =
15,94%

Wat zegt dit percentage? Dit is het rendement dat alle vermogensverstrekkers (Eigen én Vreemd Vermogen, dus aandeelhouders en financiers) gemiddeld gewogen (dus in de juiste onderlinge verhouding) aan rendement vragen van deze onderneming. Dat percentage wordt de rekenvoet waarmee de toekomstige geldstromen van de onderneming worden teruggerekend naar het heden.

13. Cash
    Een ander woord voor liquide middelen.

14. Goodwill
    Goodwill is het verschil tussen de marktwaarde van de aandelen en het Eigen Vermogen van de onderneming. Stel dat de marktwaarde van de aandelen uitkomt op € 2.000.000 en het Eigen Vermogen wat de onderneming heeft bedraagt € 500.000. Dan is de Goodwill: € 2.000.000 -/- € 500.000 = € 1.500.000. Voor de berekening van de goodwill is het dus nodig dat er een recente waardebepaling van de aandelen van de onderneming ligt.

Waarde aandelen            €  2.000.000
-/- Eigen Vermogen        €     500.000
= Goodwill                         €  1.500.000

15. Marktwaardebalans
    In een gewone balans zoals de accountant die opstelt, staan boekhoudwaarden. Dit zijn de historische bedragen, zoals de onderneming deze heeft bijgehouden. In een marktwaardebalans kijken we niet langer naar boekhoudwaarden, maar naar de marktwaarde van de onderneming op basis van toekomstige geldstromen.

Een voorbeeld. Met behulp van de netto operationele cashflow en de WACC berekenen we de waarde van de onderneming, in ons voorbeeld € 2.000.000. Hierbij tellen we de cash van de onderneming op, stel € 50.000.

Ondernemingswaarde   € 2.000.000
Cash                                     €      50.000 +
Totaal bezittingen           € 2.050.000

Vervolgens halen wij de rentedragende schulden eraf om tot de waarde van de aandelen te komen:

Totaal bezittingen              € 2.050.000
Rentedragende schuld      €     250.000 -/-
Waarde van de aandelen € 1.800.000

De marktwaardebalans komt er dan als volgt uit te zien:

Ondernemingswaarde   € 2.000.000          Waarde van de aandelen € 1.800.000
Cash                                     €       50.000         Rentedragende schuld     €     250.000
Totaal bezittingen            € 2.050.000          Totaal vermogen                € 2.050.000

16. Ondernemingswaarde
    Waarderen is in feite het contant maken van de verdiencapaciteit van de onderneming. De ondernemingswaarde is de optelling van alle toekomstige geldstromen van de onderneming, teruggerekend met de gemiddeld gewogen kostenvoet (WACC) naar nu.

Een voorbeeld:

Stel de onderneming maakt elk jaar precies een netto operationele cashflow van
€ 318.500 per jaar. De WACC is 15,94%. Dan is de ondernemingswaarde:

€ 318.500 ≈ € 2.000.000
15,94%

In de praktijk zal het zo zijn dat de toekomstige operationele cashflows van jaar tot jaar zullen verschillen. Dat betekent dat iedere cashflow apart moet worden teruggerekend naar nu. Na een bepaald punt is niet meer goed te voorspellen wat de cashflow van het volgend jaar zal zijn. In dat geval nemen we de laatst voorspelde cashflow als uitgangspunt voor de rest van de toekomst.

Een voorbeeld:

2022:
€ 300.000 = € 258.754
(1,1594)¹

2023:
€ 325.000 = € 241.778
(1,1594)²

2024:
€ 350.000 = € 224.587
(1,1594)³

2025 en verder:
€ 375.000 = € 2.352.572 = € 1.509.535
(0,1594)        (1,1594)³

Als we alle teruggerekende cashflows optellen komt de ondernemingswaarde uit op:
€ 258.754 + € 241.778 + € 224.587 + € 1.509.535 = € 2.234.654

17. Waarde van de aandelen

De waarde van de aandelen is de ondernemingswaarde vermeerderd met de cash van de onderneming en verminderd met de rentedragende schulden. Een voorbeeld:

Ondernemingswaarde         € 2.000.000
+ Cash                                       €       50.000
= Waarde bezittingen           € 2.050.000
-/- Rentedragende schuld   €     250.000
= Waarde van de aandelen  € 1.800.000